激进保险资金三宗罪，突出分业监管缺陷

导读：
监管部门怒斥野蛮人，疯狂的保险资金可能会收敛，但也会突出监管制度的缺陷。

中国证监会主席刘世余3日严厉喊野蛮人，斥责部分金融持牌机构以来资金杠杆收购不当，挑战市场规则。中国保监会副主席陈文辉随后发表声明保险资金不应侧重于短期理财、股票投资和战略投资。

高层声明一出来，市场就存在争议。有人质疑，什么是资金来源不当？杠杆收购错在哪里？为什么保险资金被列为标签？然而，一些业内人士表示，期限不匹配、信函不足和投资者适当性不当是一些激进保险资金在标签中的三宗罪。

“保险公司主营业务是人寿或财产等保险业务，没有足够的经验管理上市公司，举牌很正常，但不应该是大股东。武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，部分保险资占控制权的背后是获得更有利的分配方案。目前最流行的方式之一是大比例增加股本，吸引投资者跟风炒作，进而带来股价上涨，从而获利，不利于上市公司的经营和中小投资者的权益。

他说，刘世余和陈文辉的声明实际上揭示了分业监管的无助。一行三会分业监管，跨领域资本监管将出现盲点。一些杠杆融资跨越银行、保险和私募股权，表面上可以管理，但实际上没有人能管理，这是分业监管的缺陷。

疯狂险资的动机

在全球市场低利率环境下，资产短缺降低了保险资本的投资回报。去年股市崩盘后，大型资产收益率持续下降，特别是固定收益资产收益率明显下降。

保险基金可分为以人寿为代表的长期基金，另一种是以人寿为代表的万能险以短期基金为代表。长期基金投资股市往往可以稳定市场，但短期基金由于其对流动性和收益率的需求，具有不同的投资特征。

有保险资产管理行业人士表示，当万能保险负债端成本普遍高于4%，全市场资产收益率普遍低于4%时，保险资金通过举牌提高资产端收益的动力非常强。

另一个动机来自会计处理。一位非银行业分析师表示，一般保险公司投资按照成本法确认收入，即投资上市公司需要获得实际股息才能确认收入。但在上市公司股权分散的情况下，持股5%以上一般可以排在前十股东，影响公司决策。此时，您可以向会计师申请权益法，即无股息也可以计入账面收入。

这是保险公司的强烈需求。分析师说，但这种会计处理对改善现金流毫无意义。保险公司最重要的是有现金流来处理付款。

她分析说，保险基金本身的风险主要来自三个方面：期限错配风险、流动性风险和波动性风险。短期保险期保险资金的期限只有两三年，保户的退保诉求也不弱。一旦出现大规模支付，可能会出现流动性问题。股权资产是一种高风险、高波动的资产。偿付能力、账面价值和资本占用将高于固定收益，整个保险公司将面临更大的压力。

保险资本最近的激进收购和标志的一个非常重要的目的是提高收益率。在她看来，股权投资的收益率确实高于固定收益率，但保险基金最完美的匹配是支付到期股息和固定收益。从现金流入流出的角度来看，应该进行匹配。然而，除了股息率特别高的上市公司外，股票收入主要是通过出售来获得二级市场的差额，现金流可以获得收入。

分析师说：股票可以匹配，但应该分散。如果比例太重，比如7%和10%，那么高比例在需要抛售时是卖不出去的。

控制权之瘾

一般来说，金融投资注重收益，也注重风险分散。然而，从万科到南玻A，为什么保险基金会寻求控制权？

董登新表示，上市公司和取代管理公司不符合保险公司的主要业务优势。此外，在成为上市公司的大股东后，我们将承担大股东的责任。

上述分析师还表示，作为金融投资者，他们可以分散对多家上市公司的股票投资。从金融控股集团和行业整合的角度来看，保险资本并没有控制上市公司的内部需求。

现在中国保监会的态度非常明确，鼓励长期投资，一个大的政策环境需要分工经营。保险公司没有这种吸引力，也没有能力干预公司的运营。该人士认为，保险资本的直接目的是获得账面收入，或者更激进中小型投资者那里赚一点钱。

上市公司的保险资本肯定不是为了摧毁公司。公司的股东和管理层希望表现良好，保险公司也希望表现良好。区别在于‘战术’上的差异。根据公共基金高管的分析，公司原股东可能希望公司长期可持续发展，但保险公司追求短期回报，可能希望在两三年甚至更短的时间内获利，这将在原公司治理框架产生冲突。

董登新还表示，保险基金本质上确实是一个标准的金融投资者，即使抢占了上市公司的控制权，它仍然是为了获得短期的财务回报。一种典型的形式是影响分配计划，如大比例增加股本，吸引投资者跟随炒作趋势，甚至10到20，10到30，导致股价几次飙升，然后所谓的金融投资者有机会以高价逃跑。

保险资本之所以想这样做，是因为它们对投资周期短、投资回报高的要求。据广发证券估计，随着保险资本规模的扩大，万能保险的比例大幅上升，万能保险的结算利率约为5%，显著提高了保险机构的负债成本。

部分保险资金的资金来源确实存在问题。在一位保险分析师看来，刘世余对标志本身持中性评价，但利用万能保险和结构化产品形成的长短期杠杆基金，本质上形成了长短期错配的资金池，预计监管部门将在短期内进一步规范。

分业监管困境

金融市场的核心是定价风险。匹配的信息披露和投资者适宜性是风险控制的重要机制。参与杠杆收购和标志性保险基金可以投资股票，但没有基金信息披露要求、信托投资门槛和200人募集的限制。差异化监管标准是其广泛质疑的关键问题。

业内人士预计，监管机构将根据资金来源和对上市公司的影响，区别对待当前典型的保险资市案例。

一位私募股权机构投资总监告诉本报，宝能收购万科的资金风险很大。一方面，资金来自于期限压力较大的保险资本和信托资产管理计划，同时利用大规模资金杠杆率较高。另一方面，由于涉及相关交易，保险资本在二级市场的运作主要用于股东投资，难以避免违反保险资本利益。在他看来，保险资本在合理范围内的股权投资和使用杠杆是合规的，但宝能通过保险资本、金融产品、银行贷款和信托融资过度投资于单一项目，风险过大。此外，宝宝可以入侵南玻A、恒大人寿割韭菜也是备受争议的案例。

南开大学保险系教授朱明来表示，中国证监会和中国保监会通过窗口指导和公开声明，有效提示和预防上市公司的潜在风险，如标志和杠杆收购，具有积极意义。他建议，在现有的法律法规环境下，两个监管机构需要密切合作，监督保险资本的不规范行为。

事实上，中国证监会和中国保监会自今年以来一直在规范保险资金的激进行为。例如，上海和深圳证券交易所多次发出关注函、询问函和监管函，询问宝能、恒大和安邦的目的和计划。

今年3月，中国保监会发布了《关于规范中短期存续期的》人身保险《关于产品相关事项的通知》明确规定了中短期存续期的个人保险产品规范规模，限制中短期产品规模，一般认为是保监会对万能保险产品的限制。

保险公司本身举牌是可以理解的，影响力逐渐显现，监管部门难以提前监管。他分析说，在现有的分业监管体系下，如果融资方通过多渠道融资，每种产品的发行在各自的法律流程中都是合规的，这种资金监管涉及交叉管理，需要多个监管部门的协调。

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